Jeg skriver i denne uge fra Silicon Valley, hvor jeg har besøgt en række virksomheder, venturefonde og iværksættermiljøer. Her er det de massive investeringer i AI-teknologi, som alle taler om. De har udløst et energiboom. AI-investeringerne er strukturelle, og de skaber både nye forretningsmuligheder og produktivitet – derfor stopper de ikke foreløbig. De kræver enorme mængder af elektricitet. Turbiner til gaskraftværker er allerede udsolgt 5 år frem. Solparker, batterianlæg, landvind, atomkraft og masser af ny energiteknologi skyder frem overalt. Det er et sandt energieventyr – og solenergien kombineret med batterier dominerer i det grønne kapløb, mens naturgas ligger på førstepladsen i USA, når det gælder energisikkerhed.
Danmark har fortsat en solid økonomisk vækst. Det går godt i Danmark. Det er resultatet af en vækst i erhvervslivet gennem mere end 25 år. Vi er en handelsnation - endda blandt de bedste i verden. Omkring 70 pct. af vores BNP er skabt af eksport. Et konkurrencedygtigt erhvervsliv er Danmarks opskrift på succes.
Men nu skal vi åbenbart i gang med at opfinde nye eksperimenterende eksportformer. En række lobbyister og interesseorganisationer mener, at vi skal bygge 80 GW havvind i Nordsøen med henblik på eksport af elektricitet (med huller) og PtX-brint. Man bliver virkelig nervøs, når der kommer forslag fra nogen, som ikke selv har penge i klemme. Og endnu mere besynderligt er det, at man vil opbygge en eksportindustri, der kun kan fungere på basis af offentlig støtte. De seneste 2,8 GW havvind kan få statsstøtte på op til 55 mia. kr. Med andre ord vil 80 GW potentielt koste statskassen offentlig støtte på 1.571 mia. kr. Med andre ord skal hver eneste danske husstand betale en skat på omkring 550.000 kr. for at finansiere dette 80 GW-eventyr. Man skulle tro, det var blevet 1. april.
Og til sidst lidt om landbruget. Alle danskere vil gerne have rent drikkevand og et bedre havmiljø. Vi skal selvsagt have gjort noget alvorligt ved kvælstofforureningen. Men lad os prøve at undgå polarisering. Og lad landbruget få tid til at omstille sig. Det er forståeligt, at dygtige landmænd føler, det går for hurtigt. Nedenfor er et par datapunkter til alle dem, der deltager i debatten:
Landbruget har siden 1990 reduceret sit forbrug af kvælstof med 50 pct.
Qua dansk landbrugs dygtighed har vi sikret, at EU er selvforsynende med fødevarer, hvilket ikke er uvæsentligt i denne geopolitiske krisetid.
Landbruget tilbydes i loven en ”ussel” hjælp til en massiv omstilling. Kun 1,2 mia. kr.
Minkerhvervet, som ikke har samme vigtighed, og som kun havde en størrelse på 7 pct. af dansk landbrug, fik en erstatning på 30 mia. kr., da det blev lukket ned.
Og havvindparker, Energiø Bornholm og brintrør vil regeringen støtte med 110 mia. kr.
Kvælstofloven træder i kraft om kun fire måneder. Hvordan skal et stort kompliceret landbrug håndtere det?
God læselyst
Jeppe
Amerikansk økonomi viser tegn på fremgang
Erhvervstilliden i USA er steget tydeligt, og både industri og servicesektor melder om højere aktivitet. Samtidig overraskede arbejdsmarkedet markant positivt i august.
ISM-indekset, der måler ”temperaturen” i industrien, lå på 54,6.
Et niveau over 50 betyder økonomisk fremgang.
Nye industriordrer steg til 58,3.
Erhvervstillid i amerikansk industri, indeks
Note: ISM Manufacturing PMI måler aktiviteten i den amerikanske fremstillingssektor ud fra virksomhedernes vurdering af bl.a. produktion, nye ordrer og beskæftigelse. Et niveau over (under) 50 indikerer fremgang (tilbagegang). Seneste observation er august 2026.
Kilder: Macrobond og ISM.
Servicesektoren trækker i samme retning, idet ISM-indekset for service steg til 55,4. Samlet peger indikatorerne på fortsat solid vækst i USA i tredje kvartal.
USA skabte 162.000 nye job i august.
Det var mere end 100.000 flere end ventet.
Privat beskæftigelse steg med 127.000 personer.
Beskæftigelsesvækst i USA, tusinde personer
Note: Månedlig ændring i beskæftigelsen uden for landbruget. Seneste observationer er august 2026.
Kilder: Macrobond, BLS og Maj Invest.
Det stærkere arbejdsmarked mindsker risikoen for en amerikansk recession. Omvendt giver væksttallene centralbanken Fed mindre grund til at sætte renten ned. De kommende inflationstal bliver derfor afgørende for retningen på de amerikanske renter.
USA’s gæld bliver en spændetrøje
USA har verdens største og mest likvide kapitalmarked. Men de amerikanske statsfinanser bevæger sig hurtigt i den forkerte retning. Siden 1980 er gælden firedoblet i forhold til BNP, samtidig med at underskuddet og renteudgifterne er steget.
Gælden er steget fra 25 til 120 pct. af BNP siden 1980.
Statsunderskuddet er steget fra 2,6 til 5,9 pct. af BNP.
Renter sluger nu 19 pct. af skatteindtægterne.
I 1980 var renteandelen kun 10 pct.
USA’s finansielle position, 1980 og 2026
Note: Statsgæld er føderal gæld ejet af offentligheden. Renter er nettorenteudgifter i pct. af føderale indtægter. 2026 er CBO's fremskrivning.
Kilder: OMB og CBO.
Den store gæld kan finansieres, så længe investorerne vil købe amerikanske statsobligationer. Men USA er blevet langt mere afhængigt af kapital fra resten af verden. Udenlandske investorer ejer nu næsten en tredjedel af statsgælden.
Udlandet ejer nu 32 pct. af den amerikanske gæld.
I 1970 var andelen blot 5 pct.
Udenlandsk kapital er blevet vigtig for finansieringen af USA’s finanspolitik.
Udenlandske investorers andel af amerikansk gæld, procent
Note: Andele af gæld ejet af offentligheden. 1970 er ultimo finansåret, 2025 er juni 2025.
Kilder: Peter G. Peterson Foundation, Office of Management and Budget og U.S. Treasury.
Problemet er ikke kun den gæld, USA allerede har opbygget. Staten fortsætter med at bruge langt flere penge, end den får ind. Selv før renteudgifter har USA et større budgetunderskud end de øvrige store udviklede økonomier i figuren.
USA’s primære (før renter) underskud er 3,6 pct. af BNP.
Euroområdet har et primært underskud på 1,4 pct. af BNP.
Japan har et primært underskud på 0,7 pct. af BNP.
Italien og Grækenland har omvendt begge primære overskud.
Statsbudget før renteomkostninger, pct. af BNP
Note: Den primære offentlige saldo er konjunkturjusteret og ekskl. nettorenteudgifter. Data er estimater for 2026.
Kilder: Bloomberg, OECD Economic Outlook 2026 og Maj Invest.
Det sætter den amerikanske centralbank, Fed, i et dilemma. Høj inflation trækker i retning af højere renter, men højere renter gør samtidig statsgælden dyrere at finansiere. Det kan presse de lange renter yderligere op.
USA er ikke på vej mod en gældskrise af den type, vi har set i for eksempel Grækenland. Forklaringen er, at USA låner i sin egen valuta, dollar, og i sidste ende selv kan udstede de penge, gælden skal betales med. Samtidig er dollaren fortsat den valuta, resten af verden helst opsparer og handler i. Det giver USA en lånemulighed, som ingen andre lande har.
Men to ting har ændret sig:
Underskuddet er stort.
En større og større del af gælden ligger hos investorer uden for USA.
Derfor bliver amerikanske statsfinanser i disse år afgørende for alle investorer. Det er dem, der afgør, om dollaren stiger eller falder, hvad renten på obligationer bliver, og i sidste ende hvordan afkastet ser ud på både aktier og obligationer i alle porteføljer.
USA nr. 1 på venturekapital
USA har opbygget et venturemarked, som resten af verden har svært ved at matche. En stadig større del af kapitalen til nye vækstvirksomheder ender i USA, og AI-teknologi har forstærket udviklingen.
USA's andel af den globale venturekapital var ca. 40 pct. i 2016.
I første halvår af 2026 var andelen ca. 74 pct.
USA rejste 545 mia. euro i venturekapital i 2025.
EU rejste 80 mia. euro, og Kina 65 mia. euro.
Ventureinvesteringer, mia. euro
Note: Big Tech USA består her af Meta, Alphabet, Nvidia, Amazon og Microsoft. Asien omfatter Asien og Stillehavsområdet foruden Kina. Data på landeniveau er fra november 2025.
Kilder: Financial Times, Dealroom.co, Bloomberg og Maj Invest.
AI er det tydeligste eksempel på USA’s finansielle styrke. Der blev globalt investeret ca. 217 mia. euro i AI i 2025, og omkring 88 pct. af beløbet gik til amerikanske virksomheder. Tendensen er fortsat i 2026.
Globalt er der investeret omkring 560 mia. dollar i venturekapital i første halvår af 2026, hvoraf knap 75 pct. havnede i USA. Samtidig gik hele 42 pct. af kapitalen til blot fire handler. Kapitalen bliver altså både mere amerikansk og koncentreret i færre, meget store investeringer.
USA fik 413 mia. dollar i venturekapital i første halvår af 2026.
Det er 29 pct. mere end i hele 2025.
86 pct. af kapitalen gik til AI-selskaber.
Globale ventureinvesteringer i AI
Note: Tallene omfatter venturekapitalinvesteringer i AI-teknologi og machine learning.
Kilde: PitchBook.
Venturekapital finansierer morgendagens store selskaber, længe før de kommer på børsen. Når kapital, investorer og teknologivirksomheder samles i USA, får amerikanske virksomheder bedre muligheder for at vokse hurtigt. Det er med til at fastholde USA’s teknologiske og finansielle førerposition.
Værdiskabelsen i de nye teknologiselskaber sker uden for børsen, og desværre oftest uden for Europa.
Guldminer er historisk billige
Guldprisen er steget 150 pct. de seneste fem år. Det har stor betydning for guldminerne:
Op til 50 pct. af minernes omkostninger er faste.
Højere guldpriser slår kraftigt igennem på guldminernes indtjening.
Samtidig stiger værdien af det guld, minerne ejer, men endnu ikke har hevet op af jorden.
Guldmineaktier er steget i kurs, men ikke i samme grad som guldprisen kunne tilsige:
Guldminernes markedsværdi er lavere end værdien af deres guldreserve.
Guldminernes driftsindtjening er høj ift. deres markedsværdi.
Guldminer har ikke været billigere i 50 år
Kilde: CLSA.
Hvis guldprisen bliver på det nuværende niveau, er der positive udsigter for guldminerne. Risikoen er, at guldprisen falder tilbage.
Strukturelt peger flere faktorer på, at der fortsætter med at være købere til guldet:
Centralbankerne køber guld for at bevare værdi.
Statsgælden i USA er uholdbar - guld kan give beskyttelse.
Samtidig er det interessant, at guldminer og teknologiselskaber nu er næsten lige kapitaltunge. Tidligere investerede guldminer kraftigt i maskiner m.m. Disse investeringer er i flere år gået tilbage, mens teknologiselskaberne omvendt er begyndt at investere massivt i AI-teknologi.
Investeringer, andel af pengestrømme fra driften
Note: Angiver CAPEX som andel af pengestrømme fra driften. Guld- og sølvmineaktier omfatter top-ti målt på markedsværdi i Philadelphia Stock Exchange Gold and Silver Index, mens tech-aktier omfatter ditto i S&P 500 Information Technology Index.
Kilder: Bloomberg og Maj Invest.
Som investor står man over for stor usikkerhed om udfaldet af tech-virksomhedernes investeringer i AI-teknologi. Guldminernes investeringer er derimod nemme at regne hjem med de nuværende guldpriser.
Hardwarepriserne stiger kraftigt
Computerhardware er blevet billigere i næsten 30 år. Det har været en vigtig drivkraft bag digitaliseringen og gjort stadig mere computerkraft tilgængelig til lavere priser. Nu er den udvikling vendt.
AI-boomet har vendt udviklingen.
De amerikanske producentpriser på chips er steget 27 pct. på et år.
AI-datacentre skaber mangel på hukommelseschips.
Amerikanske producentpriser for semiconductors, indeks
Note: Amerikansk producentprisindeks for halvledere og andre elektroniske komponenter. Indeks 100 = december 1984. Seneste observation er juli 2026.
Kilde: Bureau of Labor Statistics.
Den vigtigste forklaring er AI-teknologien. Investeringerne i datacentre vokser så hurtigt, at produktionen af især hukommelseschips ikke kan følge med.
Men presset kommer også fra udbudssiden. Ny hukommelseskapacitet tager år at bygge, og manglen er derfor både et efterspørgsels- og et udbudsproblem, der ifølge J.P. Morgan varer flere år endnu.
Hukommelse findes i to typer. DRAM er den hurtige ”arbejdshukommelse”, som servere bruger til at behandle data. NAND er den hukommelse, der bruges til at lagre data. Begge dele er afgørende i de datacentre, der driver AI-teknologi.
Ifølge analysehuset Gartner ventes markante prisstigninger på begge typer i 2026.
DRAM-priser ventes at stige 125 pct. i 2026.
NAND-priser ventes at stige 234 pct. i 2026.
AI-chips ventes at stå for 30 pct. af det samlede chipsalg i 2026.
Chipproducenterne får større mulighed for at hæve priserne, mens teknologigiganterne får dyrere datacentre og større investeringsregninger. Værdiskabelsen i AI-værdikæden flytter dermed fra dem, der bygger datacentrene, til dem, der leverer hukommelsen.
Cloud-efterspørgslen sætter rekord
Efterspørgslen efter cloudkapacitet vokser i et tempo, vi ikke tidligere har set. Drivkraften er AI-teknologi.
Hos de førende virksomheder har det seneste år budt på markant vækst:
Cloudomsætningen steg 38 pct. på et år.
Ordrebøgerne er vokset med 186 pct. i samme periode.
Ordrebøgerne udgør nu 2.300 mia. dollar.
Cloud-ordrebøgerne hos de store amerikanske hyperscalere, mia. USD
Note: Kontraktbaseret ordrebeholdning ved kvartalets udgang, 1. kvartal 2022 til 2. kvartal 2026. Microsoft (kommerciel RPO), Amazon (kontrakter over 1 år, primært AWS), Alphabet (revenue backlog) og Oracle (samlet RPO). Oracles regnskabskvartaler slutter ultimo feb./maj/aug./nov. Serierne er dermed ikke fuldt sammenlignelige.
Kilder: Microsoft, Amazon, Alphabet, Oracle og Maj Invest.
Cloud betyder grundlæggende, at virksomheder lejer computerkraft og datalagring i store eksterne datacentre i stedet for selv at eje serverne. AI-teknologi forstærker behovet, fordi træning og brug af modeller kræver enorme mængder computerkraft.
AI-teknologi står for omkring en femtedel af den samlede cloud-efterspørgsel, men sandsynligvis tæt på halvdelen af den nye vækst. Resten kommer fra den fortsatte digitalisering af virksomheder, større datamængder og væksten i digitale tjenester.
Området vil fortsætte med at vokse markant de kommende år. Ordrebøgerne strækker sig nemlig flere år frem.
USA dominerer det vestlige marked for cloududbydere, mens Kina har sine egne udbydere. Derfor er det også bekymrende, at EU ikke har en cloududbyder i samme skala.
10 vigtige tal for langsigtede investorer
Note: BNP-tal viser kvartalstal omregnet til årsrater. Afkasttal for aktier er inklusive nettoudbytter og målt i danske kroner. Afkast og rentesats er opdateret 10.09.2026.
Kilde: Bloomberg.
Tak, fordi du læste med.
God dag og på gensyn i næste uge.
Jeppe
Lyt til Big Picture-podcasten
Hør podcasten Big Picture, hvor Jeppe Christiansen og Peter Mogensen stiller skarpt på de økonomiske faktorer, der driver markederne. Uden filter leverer Big Picture dybdegående analyser, makroøkonomiske perspektiver og fokus på de mest centrale nøgletal – og giver dig indsigt i verdensøkonomiens udvikling, og hvad det betyder for investorer.
Har du input eller spørgsmål? Skriv til podcast@majinvest.com
Om ugeskriftet Dette ugeskrift er udarbejdet af Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S (Maj Invest). Ugeskriftet er generel information bl.a. om generelle økonomiske tendenser. Ugeskriftet er ikke et tilbud eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielt instrument. Ugeskriftet tager ikke udgangspunkt i og er ikke tilpasset dine personlige forhold. Ugeskriftet er ikke investeringsrådgivning, indeholder ikke investeringsanbefalinger og bør ikke opfattes som sådan. Informationer i ugeskriftet kan ikke erstatte individuel professionel rådgivning. Ugeskriftet er baseret på information fra kilder, som Maj Invest finder pålidelige, men Maj Invest påtager sig ikke ansvar for oplysningernes nøjagtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund heraf, herunder eventuelle tab. Der tages forbehold for eventuelle trykfejl. Ugeskriftet er ikke en investeringsanalyse med Maj Invests syn på specifikke værdipapirer og er ikke anbefalinger om værdipapirer. Informationer er udtryk for et generelt øjebliksbillede og ikke en specifik investeringshorisont.
Disclosure om AI
Dette dokument kan være blevet til med bistand fra AI, men er ikke fuldt genere-ret af AI, Maj Invest anvender i visse tilfælde AI for at effektivisere informationsbehandling og generere indhold, men vi er som Maj Invest bevidste om de risici der er forbundet med det, eksempelvis unøjagtige eller forældede informationer, samt potentialet for bias baseret på træningsdata og instruktioner. Vi tager relevante forholdsregler for at håndtere disse risici. Alle oplysninger og analyser, der præsenteres heri, er valideret af medarbejdere for at sikre nøjagtighed og relevans. I anvendelsen af AI videregiver vi ikke fortrolige informationer eller personoplysninger, og vi lader ikke systemer og modeller uden for vores kontrol anvende sådanne data til træning.
Ugeskriftet er ikke en investeringsanbefaling efter EU-forordning nr. 596/2014 om markedsmisbrug med senere ændringer og indeholder ikke en objektiv redegørelse for eventuelle anbefalinger. Maj Invest kan derfor handle med aktier og andre finansielle instrumenter, der er omtalt i nyhedsbrevet før dets offentliggørelse. Maj Invest, tilknyttede selskaber og ansatte i Maj Invest kan have positioner, handle og udføre ordrer i værdipapirer, valuta og finansielle instrumenter nævnt i nyhedsbrevet. Maj Invest kan levere services til kunder nævnt i ugeskriftet, fx Investeringsforeningen Maj Invest, og modtage honorar. Maj Invest har procedurer for at eliminere og afbøde eventuelle interessekonflikter. Vurderinger i ugeskriftet er baseret på skøn og forudsætninger. Investering i værdipapirer er forbundet med risici. Bevægelser i markedet generelt eller hændelser knyttet til værdipapirer kan påvirke kursudviklingen, som dermed kan adskille sig væsentligt fra det i ugeskriftet forventede. Historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Vurdering af fremtidige afkast er baseret på formodninger, som måske ikke realiseres.
Sådan behandler vi personoplysninger og samtykke Du er registreret som modtager af Maj Invests ugeskrift. I Maj Invest behandler vi dine kontaktoplysninger, herunder personoplysninger (f.eks. navn, e-mailadresse og andre standardoplysninger) med det formål at distribuere ugeskriftet. Følgende oplysninger kan blive brugt til statistiske formål: URL-anmodning, IP-adresse, operativsystem, elektronisk enhed, netværk, henvisningstrafik og browsertype. Vi vurderer, at du har givet os dit samtykke til at behandle dine personoplysninger til dette formål. Du kan til enhver tid trække dit samtykke tilbage ved at kontakte os via linket ovenfor. Du kan læse mere i vores databehandlingspolitik på majinvest.com om vores håndtering af persondata og dine rettigheder.
Opt-out from scraping. Ophavsret. Indholdet af dette ugeskrift må ikke anvendes til analyse, træning, optimering eller test af algoritmer, sprogmodeller eller andre former for kunstig intelligens uden Maj Invests forudgående samtykke. Maj Invest forbeholder sig herunder udtrykkeligt retten til tekst- og datamining, jf. ophavsretslovens § 11 b. Ugeskriftet er beskyttet af ophavsretslovgivningen i Danmark. Ugeskriftet er til modtagerens personlige brug og må ikke distribueres, kopieres gengives, transmitteres, videregives eller på anden måde distribueres eller offentliggøres uden forudgående skriftligt samtykke fra Maj Invest andet end i det omfang, det er nødvendigt for andre personer indenfor samme organisation. Uanset ovennævnte kan modtageren linke til dette indhold.
Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S, 18 Gammeltorv, København, 1457, Danmark
